作者 | Arthur Hayes

编译 | 吴说区块链

原文链接：

https://cryptohayes.substack.com/p/sugar-high

本文中表达的任何观点仅为作者的个人观点，不应作为投资决策的依据，也不应被解释为参与投资交易的建议或意见，不代表吴说观点。

我通过反其道而行之，前往南半球滑雪两周来结束我的北半球夏季假期。大部分时间我都在进行野外滑雪登山。对于那些没有体验过这种活动的人来说，它包括在滑板底部粘贴皮革，使您可以滑上山。一旦到达高地，移除皮革，将靴子/滑板调整为下坡模式，然后尽情享受滑雪的乐趣。我访问的大部分山脉只能通过这种方式到达。

典型的四到五小时的滑雪日包括 80% 的上坡滑雪和 20% 的下坡滑雪。因此，这项活动非常消耗能量。您的身体会消耗大量卡路里，维持体内的平衡。您的腿部，作为身体最大的肌肉群，不论是在攀登还是下坡滑雪时，都会持续工作。我的基础代谢率接近 3000 千卡；再加上为腿部供能所需的能量，我每天的总消耗超过 4000 千卡。

由于完成这项活动所需的能量惊人，我在一天中的饮食搭配尤为重要。我早上会吃一顿大量的碳水化合物、肉类和蔬菜的早餐；我称之为“真正的食物”。早餐让我感到饱足，但这种初步的能量储备很快就会在进入寒冷的森林并开始初次攀登时被消耗掉。为了管理我的血糖水平，我会携带一些通常我会避免的零食，就像 ZhuSu 和 Kyle 避开英属维尔京群岛破产法庭指定的清算人一样。我平均每 30 分钟吃一次士力架或糖果，即使我不饿。我不希望我的血糖水平下降，影响我的状态。

食用含糖加工食品并不是我长期能量需求的解决方案。我也需要吃“真正的食物”。每次我完成一圈，我通常会停下来几分钟，打开背包，吃下我准备的“餐食”。我更喜欢一个装满鸡肉或牛肉、炒绿叶蔬菜和大量白米饭的保鲜盒。

我通过定期的糖分补充与食用更持久、干净的“真正的食物”相结合，以维持我一整天的表现。

描述我滑雪登山饮食准备的目的是引出关于货币价格与货币数量相对重要性的讨论。对我而言，货币的价格就像我为了快速补充葡萄糖而吃的士力架和糖果，而货币的数量就像缓慢燃烧的“真正的食物”。在上周五杰克逊霍尔中央银行家会议上，鲍威尔宣布了政策转变后，美联储（Fed）最终承诺降低其政策利率。此外，英国央行（BOE）和欧洲央行（ECB）的官员也表示，他们将继续削减政策利率。

鲍威尔大约在格林尼治标准时间早上 9 点宣布了这一政策转变，这对应于图中的红色椭圆。随着货币价格的下降，标普 500 指数（白色）、黄金（黄金色）和比特币（绿色）等风险资产均有所上涨。美元（未显示在此）也在本周末走弱。

市场的初步积极反应是合理的，因为投资者认为，如果货币变得更便宜，以法定美元定价的资产应该会上涨。我同意这一点；然而……我们忽略了一个事实，即美联储、英国央行和欧洲央行未来预计的降息会降低这些货币与日元之间的利差。日元套利交易的解体风险将重新出现，并可能破坏这场盛宴，除非“真正的食物”以中央银行资产负债表扩张的形式出现，也就是印钞。

在这篇文章中，我将频繁提到这种现象。

美元兑日元汇率上涨了 1.44%，而美元兑日元汇率在鲍威尔宣布政策转变后立即下跌。这是意料之中的，因为随着美元利率下降和日元利率持平或上升，美元兑日元的前瞻性利差将缩小。

这篇文章的其余部分旨在强化这一观点，并呈现我对未来几个月的重要展望，在那之前，美国选民将要选举出“橙色人”或“变色龙”。

正如我们在今年 8 月看到的那样，日元迅速升值对全球金融市场而言是一场灾难。如果全球三大经济体降息导致日元对其本国货币升值，那么我们应当预期市场的负面反应。我们正处于降息带来的积极力量与日元升值带来的消极力量之间的对抗中。考虑到以日元融资的全球金融资产规模达数万亿美元，我认为，由于日元迅速升值而引发的日元套利交易解体所带来的负面市场反应，将远远超过美元、英镑或欧元小幅降息的任何好处。此外，我相信，领导美联储、英国央行和欧洲央行的巫师和术士们认识到，他们必须愿意放松政策并扩展其资产负债表，以对抗日元升值带来的不利影响。

按照我的滑雪类比，美联储正准备在饥饿来临之前就享用降息的糖分刺激。从纯粹的经济角度来看，美联储此时应该加息而不是降息。

自 2020 年以来，美国消费者价格指数（白色）上涨了 22%。美联储的资产负债表（黄金色）增加了超过 3 万亿美元。

美国政府赤字创下历史新高，部分原因是发行债务的成本尚未足够高，无法迫使政客们提高税收或减少福利以平衡预算。

如果美联储真心想维持对美元的信心，就应该提高利率以抑制经济活动。这将降低所有人的物价，但一些人将失业。这也将控制政府的借款，因为发行债务的成本将会上升。

新冠疫情后，美国经济仅经历了两个季度的负实际 GDP 增长。这不是一个需要降息的疲弱经济体。

甚至 2024 年第三季度的最新估计也是一个稳健的+2.0%。再次强调，这不是一个因利率过高而受困的经济体。

就像我在不饿的时候吃糖果和糖浆以避免血糖水平下降一样，美联储决心永远不让金融市场停止其上升趋势。美国是一个高度金融化的经济体，需要只涨不跌的法定资产价格以让民众感到富有。从实际收益来看，股票要么持平，要么下跌，但大多数人并不关注实际回报。以法币计价的名义上涨的股票也推动了资本利得税收入。简而言之，市场下跌对美利坚帝国的金融健康不利。因此，从 2022 年 9 月开始，坏女孩耶伦开始颠覆美联储的加息周期。我相信，鲍威尔在耶伦和民主党领袖的指示下，正在自我牺牲，降息，尽管他知道不该这样做。

我展示下图作为说明，自从美国财政部在耶伦的控制下开始发行大量国库券（T-bills），并将消毒资金从美联储的逆回购（RRP）计划中吸入更广泛的金融市场后，股票市场发生了什么变化。

所有价格都以 2022 年 9 月 30 日的 100 为基准；这是 RRP 的峰值，约为 2.5 万亿美元。RRP（绿色）下降了 87%。标普 500 指数（黄金色）以法币美元计价的名义收益上涨了 57%。我继续声明，美国财政部比美联储更强大。美联储一直在提高货币价格，直到 2023 年 3 月，但财政部同时通过增加货币供应量来推动市场上涨。结果是股票市场以名义上繁荣的法币计价上涨。以黄金这种最古老的真实货币（其他都是信用）来衡量，标普 500 指数（白色）只上涨了 4%。以比特币这种最新的最硬货币来衡量，标普 500 指数（品红色）下跌了 52%。

美国经济并不需要降息，但鲍威尔还是会提供这种“糖分刺激”。由于货币当局对任何可能扰乱名义法定股票价格持续上涨的因素过于敏感，鲍威尔和耶伦将很快通过某种形式的美联储资产负债表扩张来提供“真正的食物”，以抵消日元升值的影响。

在讨论日元升值之前，我想先快速谈一下鲍威尔为降息提出的牵强理由，以及这如何进一步增强了我对高风险资产价格上涨的信心。

鲍威尔的政策转向是基于一份糟糕的就业报告。就在鲍威尔在杰克逊霍尔发表演讲前几天，美国总统拜登的劳工统计局（BLS）发布了对之前就业数据的令人震惊的负面修正。他们指出，之前的就业估计值超出了约 80 万个职位。

拜登和他那些不诚实的经济学家支持者一直在吹嘘他任期内劳动市场的强劲表现。这种强劲表现让鲍威尔陷入了一个尴尬的境地，因为像伊丽莎白·“波卡洪塔斯”·沃伦这样的高级民主党参议员呼吁他降息并刺激经济，以防止那个“邪恶的橙色人”赢得选举。鲍威尔陷入了困境。由于通胀率高于美联储2%的目标，鲍威尔无法以通胀下降为理由来降息。鲍威尔也无法以劳动力市场疲软为由降息。但让我们在这个局面上撒上一点政治误导的魔法，看看是否能帮助我们的“低阶服从型”鲍威尔脱困。

拜登在与特朗普的辩论中表现得像一个服用了处方药的混乱植物人后，被奥巴马家族踢出了局。于是，变色龙哈里斯上场了，如果你相信主流媒体的宣传，她与过去四年拜登/哈里斯政府实施的任何政策都毫无关系。因此，劳工统计局（BLS）可以承认他们的失误，而不影响哈里斯，因为她实际上并没有真正参与她作为副总统的那届政府。哇——多么神奇的政治魔术。

鲍威尔本可以利用劳动力市场疲软为降息开脱，但他却没有这么做。现在他已经宣布美联储将在 9 月开始降息，唯一的问题是第一次降息的幅度。

当政治优先于经济时，我对我的预测更加自信。这是因为牛顿政治物理学的原因——掌权的政治家希望保持权力。他们将不顾经济条件，采取一切必要措施以确保连任。这意味着，无论发生什么，现任的民主党人都会利用所有的货币杠杆，以确保在 11 月大选前股市上涨。经济不会缺乏廉价而充足的肮脏法币。

日元破坏球

货币之间汇率的一个重要驱动因素是利率差以及对未来变化的预期。

上图显示了美元兑日元汇率（黄色）与美元-日元利差（白色）之间的关系。利差是指美联储基金有效利率减去日本央行隔夜存款利率。当美元兑日元汇率上升时，日元贬值，美元升值；当汇率下降时，情况正好相反。2022 年 3 月美联储开始加息周期时，日元大幅贬值。今年 7 月，利差接近最大时，日元贬值达到峰值。

在日本央行于 7 月底将政策利率上调 0.15% 至 0.25% 后，日元大幅升值。日本央行明确表示未来某个时候将开始加息，但市场并不清楚他们何时会认真开始。就像不稳定的积雪层一样，你永远不知道是哪片雪花或哪个滑雪动作会引发雪崩。虽然 0.15% 的利差缩小本应是无关紧要的，但实际上并非如此。日元升值的雪崩开始了，现在市场高度关注未来美元-日元利差的变化路径。正如预期的那样，在鲍威尔政策转向后，日元因预计利差会进一步缩小而走强。

这是之前的美元兑日元汇率图。我想再次强调，在鲍威尔确认 9 月降息板上钉钉之后，日元有所升值。

如果日元价值飙升，交易者恢复平仓美元 – 日元套利交易头寸，美联储的降息带来的“糖分刺激”可能会是短暂的。更多的降息以阻止各类金融市场下跌，只会加速美元 – 日元利差的缩小速度，这反过来会加强日元并导致更多头寸被平仓。市场需要由美联储资产负债表扩张提供的“真正的食物”，即印钞，以遏制这种局面。

如果日元加速升值，第一步并不是恢复量化宽松（QE）的印钞。第一步将是美联储将其投资组合中到期债券的现金重新投资于美国国债和抵押贷款支持证券。这将被宣布为其量化紧缩（QT）计划的结束。

如果痛苦列车继续前行，美联储将求助于使用中央银行的流动性互换，或者恢复量化宽松的印钞操作。在幕后，坏女孩耶伦将通过出售更多的国库券（T-bills）并耗尽财政部普通账户（TGA）来增加美元的流动性。这些市场操纵者都不会将日元套利交易解体的破坏性影响作为恢复激进印钞的理由。承认任何其他国家对这个光辉的自由和民主帝国有任何影响，对美国来说可是极不情愿的！

如果美元兑日元迅速跌破 140，我相信他们不会犹豫，提供肮脏法币金融市场赖以生存的“真正的食物”。

交易设置

进入第三季度最后阶段，法币流动性条件对加密货币持有者来说再有利不过了：

在美联储的带领下，全球中央银行正在降低货币价格。美联储在通胀高于目标且美国经济持续增长的情况下仍在降息。英国央行（BOE）和欧洲央行（ECB）很可能在即将召开的会议上继续降息。

坏女孩耶伦承诺在今年年底前发行 2710 亿美元的国库券（T-bills）并进行 300 亿美元的回购。这将为金融市场增加 3010 亿美元的美元流动性。

美国财政部在财政部普通账户（TGA）中还剩下约 7400 亿美元，这些资金可以并且将会被用来提振市场，帮助哈里斯赢得胜利。

日本央行在 2024 年 7 月 31 日的会议上将利率上调 0.15% 后，对日元升值的速度感到十分恐惧，以至于公开表示未来的加息将考虑市场状况。这是一种委婉的说法，意思是“如果我们认为市场会下跌，我们就不会加息。”

我是一个加密货币爱好者，不涉足股票市场。因此，我不知道股票会不会上涨。有人指出历史上股市在美联储降息时下跌的情况。有人担心美联储降息是美国乃至发达市场衰退的前兆。这可能是真的，但如果美联储在通胀高于目标且增长强劲时降息，想象一下如果美国真的发生经济衰退他们会做什么。他们将加快印钞机的运转，大幅增加货币供应。这将导致通货膨胀，对某些类型的企业可能不利。但对于比特币等有限供应的资产，这将提供一个以光速飞向月球的机会！