像巴甫洛夫的狗一样，我们都相信降息的正确反应是BTFD。这种行为反应源于近期对美国抑制通货膨胀的记忆。每当出现通货紧缩的威胁时，这对金融资产持有者(即有钱人)来说都是可怕的，美联储就会通过按下印钞机按钮来做出强有力回应。美元是全球储备货币，为世界创造了宽松的货币环境。

全球财政政策对抗新冠疫情大流行的结果，终结了通货紧缩时代，迎来了通货膨胀时代。中央银行迟迟才承认新冠疫情的通货膨胀效应，证明货币和财政政策是合理的，并提高利率。全球债券市场，最重要的是美国债券市场，相信我们的货币大师们认真对待战胜通货膨胀，并没有将收益率发送到To da moon。然而，人们认为，各央行掌权者将继续提高货币价格并减少货币供应，以安抚债券市场。鉴于当前的政治环境，这是一个非常可疑的假设。

我将重点关注美国国债市场，因为美元是全球储备货币，因此美国国债市场是全球最重要的债务市场。其他所有债务工具，无论发行何种货币，都会以某种方式对国债收益率产生影响。债券收益率结合了市场对经济增长和通胀的预期。「金发姑娘」经济情景是增长很少或没有通胀。而「大灰狼」经济情景则是增长伴随着大量通胀。

美联储以自20世纪80年代初以最快的速度提高政策利率，向国债市场表明其对抗通胀的决心。从2022年3月到2023年7月，美联储在每次会议上至少加息0.25%。在此期间，即使政府操纵的通胀指数创下40年新高，美国10年期国债收益率也从未超过4%。市场对于美联储将继续加息以消除通胀感到满意，因此长期收益率不会趋于零。

美国消费者价格指数(白色)、美国十年期国债收益率(金色)、联邦基金上限(绿色)

这一切在2024年8月的杰克逊霍尔央行高层会议后发生了变化。鲍威尔表示，美联储在即将举行的9月会议上暂停加息。但通胀的阴影仍然笼罩着市场。这主要是因为通胀的主要驱动因素是政府支出的增加，而政府支出没有减弱的迹象。

麻省理工学院的经济学家发现，政府支出是引发通货膨胀的最重要因素。

一方面，政客们知道高通货膨胀率会降低他们的连任机会。但另一方面，通过货币贬值为选民提供免费福利可以提高他们的连任机会。如果你只向你的小圈子发放福利，而这些福利却是用你的竞争对手和支持者辛苦赚来的储蓄来支付的，那么政治上的权衡就会倾向于增加政府支出。因此，你永远不会落选。这正是美国总统拜登政府奉行的政策。

政府总支出在和平时期达到历史最高水平。当然，我使用「和平」一词是相对的，只关注帝国公民的感受；对于那些因美国制造的武器落入民主斗士手中而丧生或继续丧生的可怜人而言，过去几年几乎谈不上和平。

如果提高税收来支付这些慷慨的支出，那么支出就不是问题。问题是，提高税收对于在职政治家来说是非常不受欢迎的事情。因此，这种情况没有发生。

在这种财政背景下，2024年8月23日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上表示，他们将在即将举行的9月会议上暂停加息。美联储加息越多，政府融资赤字的成本就越高。美联储可以通过提高赤字融资成本来阻止这种肆意挥霍的行为。政府支出是美联储试图平息通货膨胀的主要驱动因素，但它拒绝继续加息以取得成功。所以，市场将替美联储完成这项工作。

演讲结束后，美国10年期国债收益率从约4.4%迅速上升至5%。考虑到即使2022年通货膨胀率达到9%，10年期国债收益率也仅徘徊在2%左右，这一结果令人震惊；18个月后，在通货膨胀率降至约3%后，10年期国债收益率又向5%迈进。利率上升导致股市下跌10%，更重要的是，人们再次担心美国地区银行因国债投资组合亏损而倒闭。面对政府赤字融资成本上升、股市下跌导致资本利得税收入减少以及潜在的银行危机，耶伦出手，阻止股市崩盘。

正如我在《Bad Gurl》中所写，耶伦给出前瞻性指导，即美国财政部将发行更多国库券(T-bills)。此举的净效应是将资金从美联储的逆回购计划(RRP)中抽离，并注入T-bills中，后者可在整个金融体系中重新杠杆化。这一公告于2023年11月1日发布，并引发股票、债券以及加密牛市。

比特币从2023年8月底到10月底一直在波动。然而，在耶伦注入流动性后，比特币开始飙升，最终在今年3月创下历史新高。

后市行情

历史不会重演，但总会押韵。我在上一篇《Sugar High》的文章中未能认识到这一点，其中我谈到鲍威尔薪资支点的影响。我有点不安，因为我对即将降息对风险市场的积极影响持有共识。在去首尔的路上，我偶然瞥了一眼彭博的观察列表，我在其中跟踪RRP的每日变化。我发现它比上次检查时上涨了，这让我感到困惑，因为根据美国财政部的净短期国库券(T-bill)发行量，我预计它会继续下跌。我深入研究了一下，发现上涨始于8月23日，也就是鲍威尔发表讲话的那一天。

接下来，我考虑RRP的上涨是否可以用粉饰财报来解释。金融机构通常会在季度末谎报资产负债表状况。关于RRP，金融机构通常会在季度末将钱存入该工具，并在下周取出。第三季度于9月30日结束，因此粉饰财报无法解释激增的原因。

然后我想，由于T-bill收益率下降，寻求最高和最安全的短期美元收益率的货币市场基金(MMF)是否会出售T-bills并将现金存入RRP？我调出了以下图表，分别显示1个月(白色)、3个月(黄色)和6个月(绿色)的国库券。竖线标记以下日期：红线——日本央行加息之日；蓝线——日本央行妥协并宣布如果他们认为市场反应不佳，将不会考虑未来加息；紫线——杰克逊霍尔演讲日。

货币市场MMF基金经理必须决定如何从新存款和即将到期的国库券中获得最高收益。RRP的收益率为5.3%，如果国库券收益率略高，资金将投资于国库券。从7月中旬开始,3个月和6个月的国库券收益率低于RRP的收益率。然而，这主要是由于市场对美联储因日元走强引发的套利交易平仓而采取激进宽松政策的预期所致。1个月期的收益率仍略高于RRP收益率，这是有道理的，因为美联储并未给出9月降息的提前指引。为了证实我的猜测，我绘制了RRP余额图。

RRP余额通常会下降，直到鲍威尔在8月23日的杰克逊霍尔会议上宣布9月降息(在上图中用白色竖线表示)。美联储将于9月18日举行会议，届时将把联邦基金利率下调至少5.00%至5.25%。这证实了3个月和6个月短期国库券的预期走势，1个月短期国库券收益率开始缩小差距。RRP收益率仅在降息后的第二天才会下降。因此，从现在起到9月18日，在合适的收益工具中，该工具将提供最高的收益率。可以预见的是，在鲍威尔发表讲话后，由于MMF经理们最大化当前和未来的利息收入，RRP余额会立即上升。

在鲍威尔薪资支点当天，比特币最初飙升至64,000美元，但在过去一周内，比特币回吐10%的法定美元价格。我认为比特币是追踪美元法定流动性状况的最敏感工具。一旦RRP开始上涨至约1200亿美元，比特币就会暴跌。RRP的上升会抑制货币，因为货币会惰性地停留在美联储的资产负债表上，无法在全球金融体系中重新利用。

比特币波动性极大，因此我接受这样的批评，即我可能对一周的价格走势解读得太深。但我对事件的解释与观察到的价格走势完美地吻合，无法用随机噪音来解释。验证我的理论很容易。假设美联储在9月会议前不降息，我预计T-bill收益率将保持在RRP收益率以下。因此，RRP余额应该会继续上升，而比特币最多会在这些水平附近波动，最坏的情况是缓慢下跌至5万美元。让我们拭目以待。

我的观点转变让我一直犹豫是否要按下「买入」按钮。我不会卖出加密货币，因为我对短期持悲观态度。正如我将要解释的那样，我的悲观情绪是暂时的。

失控的赤字

美联储没有采取任何措施来控制通货膨胀的最大因素：政府支出。政府只有在融资赤字变得过于昂贵时才会减少支出或增加税收。美联储所谓的紧缩政策只是说说而已，其独立性只是向易受骗的经济学家信徒们讲述的一个有趣的故事。

如果美联储不收紧条件，债券市场就会收紧。就像美联储暂停加息后十年期国债收益率意外上升一样，美联储2024年的降息将促使收益率向危险的5%迈进。

为什么收益率达到5%的10年期国债对美国虚假金融体系的健康如此危险？为了回答这个问题，这是因为坏女孩耶伦去年认为有必要介入并注入流动性的水平。她比我更了解银行体系在债券收益率急剧上升的情况下有多糟糕；鉴于她的行为，我只能猜测问题的严重程度。

就像一条狗，她让我习惯了对某些刺激做出反应。5%的10年期国债收益率将阻止糟糕的牛市。它还将重新引发人们对非「大到不能倒」银行资产负债表健康状况的担忧。抵押贷款利率将上升，降低住房的可负担性，这是美国选民在本届选举周期面临的一个大问题。所有这些可能都会在美联储降息之前发生。鉴于这些情况以及耶伦对民主党候选人卡马拉·哈里斯的坚定忠诚，这些红底鞋将把「自由」市场踩得稀巴烂。

显然，坏女孩耶伦只有在竭尽所能确保卡马拉·哈里斯当选美国总统后才会罢手。首先，她将开始消耗国库总账户(TGA)。耶伦甚至可能会就其耗尽TGA的愿望提供前瞻性指导，以便市场迅速做出她所希望的反应……推高市场。然后，她将指示鲍威尔停止量化紧缩(QT)，并可能重启量化宽松(QE)。所有这些货币操纵对风险资产(尤其是比特币)都是有利的。假设美联储继续降息，那么货币供应注入的规模必须足够大，以抵消RRP余额的上升。

耶伦必须迅速采取行动，否则情况可能会演变成一场对美国经济的全面选民信心危机。这将意味着哈里斯在投票箱前失败……除非奇迹般地发现大量邮寄选票。正如斯大林所说：「重要的不是投票的人，而是计算选票的人。」

如果这种情况发生，我预计干预将在9月底开始。从现在到那时，比特币充其量只会继续下跌，山寨币可能会进一步下跌。

我曾公开表示，牛市将在9月重新开始。我改变了主意，但这丝毫不影响我的定位。我仍然以无杠杆的方式持有多头头寸。我投资组合中唯一的新增项目是，以越来越低的折扣购买一些可靠的山寨币项目，这些折扣远低于我认为的公允价值。一旦法定流动性水龙头可以预见地提高，那些用户需要支付真实货币才能使用产品的项目代币将飙升。

对于那些有每月盈亏目标的专业交易员或使用杠杆的周末交易员，我的短期市场预测并不比抛硬币更好。我长期以来的偏见是，那些掌管系统的无能之辈会通过印钞来解决所有问题。我写这些文章是为了将当前金融和政治事件置于特定的背景之下，并观察我的长期假设是否仍然有效。但我保证，总有一天我的短期预测会更加准确……也许……我希望如此：）。