01 X 观点

1.qinbafrank（@qinbafrank）：史上最谨慎的牛市

glassnode说这可能是史上最谨慎的牛市。

看到两个好的信号：近期虽然价格一直在震荡，但是长期持有者自 2023 年 12 月以来首次开始重新积累比特币。此外现货比特币 ETF 出现积极的资金流入（接近三周净流入），需求在明显回升。

2.Murphy（@Murphychen888）：用供需关系去理解牛熊周期的底层逻辑

无论我们所关注的是宏观、预期还是情绪，最终都会反映到供需并决定价格的变化。通过对供需关系可视化数据的观察，能有效的帮助我们抓住周期中趋势转变的临界点。我将通过此文详作出详细阐述，相信当你看完后，无论你是老韭菜还是币圈小白，都会清晰的理解由供需关系决定趋势转变的底层逻辑。

我们都知道在每一轮 #BTC 的牛市周期中，长期持有者（LTH）都会将筹码派发给短期持有者（STH），因此LTH扮演的是供应端的角色，而STH就是需求端。

下图就是LTH和STH持有量变化数据，显示了近三轮周期中供需关系的转变。当STH的持有量曲线（红色波形）升高时，意味着短期持有者的需求开始上升；同时，LTH持有量曲线（蓝色波形）下降，即长期持有者开始派发，并作为市场主要卖方压力。通过观察可以发现，在每一轮牛市周期中，红色波形都会有2次峰值，即意味着1个周期会出现2次STH的需求顶。

STH曲线的顶部通常都对应着LTH曲线的底部，因此这里也预示着卖出压力可能达到过饱和（LTH派发）以及新需求即将耗尽（STH承接）的临界点。

2015-2018 牛市周期：

当STH需求开始上升时（见图中红色箭头）也同步是市场从熊市最底部开始进入牛市启动之时。第1次STH需求见顶正好发生在减半日的左右。第2次STH需求见顶便是本轮周期的顶部区。

2019-2021 牛市周期：

和上一轮周期一样，当STH需求开始上升时（见图中红色箭头）也同样是市场从熊市最底部开始进入牛市启动之时。第1次STH需求见顶，发生在减半日之前。第2次STH需求见顶，同样也是本轮周期的顶部区。

2023 牛市周期：

和前2轮周期不一样的是，市场从熊市最底部开始进入牛市启动之时，STH需求并未同步上升，反而在下降。而LTH也并未开始派发（非典型性牛市的特征）。

这说明，从23年1月到12月这一段时间里，STH不出售手中筹码，随着时间推移就慢慢变成了LTH，所以才会出现了图中红线下降，蓝线上升（见黄色箭头）且价格上涨的现象；因此本轮牛市的初期，是在一个即没派发也没需求的低流动性环境中成长起来的。

直到1月10日ETF通过，STH供应开始首次拐头向上，开始承接LTH的派发。这里面当然就包括了灰度减持32w枚，以及其他几只ETF基金增持的53w枚BTC。

巧合的是，第1次STH需求的见顶，也正好发生在减半日的左右，和2015-2018周期类似。从数据上看，每轮周期的第1次STH需求见顶，都会导致BTC的价格出现一定幅度的回调，但这只是整个牛市周期的一个组成部分。

另一个有意思的发现……

虽然每轮周期中LTH派发和STH承接的BTC的数量并不一致，但如将其除以同时期BTC的总流通量得到的比值，在数据上就显得非常有规律。

为了能更加直观的观察这一有价值的发现，我们将其制成表格如下：

2015-2018 牛市周期：

第1次需求启动从2015.10.3到2016.7.8，在此过程中STH总共承接了131w枚BTC，占同期BTC总流通量的8.4%；

第2次需求启动从2016.12.17到2017.12.16，在此过程中STH总共承接了260w枚BTC，占同期BTC总流通量的15%；

2019-2021 牛市周期：

第1次需求启动过程中，STH总共承接了75w枚BTC，占同期BTC总流通量的4.2%；

第2次需求启动过程中，STH总共承接了196w枚BTC，占同期BTC总流通量的10.5%；

从数据上看，在前2轮周期的需求变化中，第1次STH承接占比在4%-8%左右，第2次STH承接占比在10%-15%左右。而且，第2次需求占比会比第1次占比高出1.8-2.5倍。

2023 牛市周期：

本轮周期第1次需求从2023.12.3到2024.4.14，期间STH总共承接了116w枚BTC，占同期BTC总流通量的5.9%；正好落在以上数据结论4%-8%之间，因此这是一个合理的需求承接量，并没有因为ETF的通过而改变了市场运行的规律。那么我们根据以上数据分析，预计在第2次需求的顶峰，STH的承接量将是第1次的2倍左右，约232w枚BTC。

因此，我们应该有绝对信念，期待本轮周期第2次的STH需求的爆发，那才是真正的牛市顶部阶段，也是最有可能出现山寨季的时间段。同时，我也为所有中文币圈的链上数据分析师正名，链上数据绝不是死板的刻舟求剑，只要你善于发现，大胆假设严谨求证，它便是趋势交易者中极具价值的参考依据。

3. Rocky（@Rocky_Bitcoin）：世事变幻，勿刻舟求剑

为什么现在市场很难做，跟16，21年完全不同：

1.宏观经济处于完全常识背离状态。无论是长短端利率倒挂的周期，还是经济基本面与市场预期，还是地缘政治的突发性，还是大类资产价格表现的冲突等等，都不断在重塑一种新的逆全球化经济认知。如图

俗话说‘合久必分，分久必合’，我们享受着和理解着全球"地球村"合的状态，并在此状态中长大，认知里面是全球供应链分配和谐，协作井然有序的状态，在WTO体系下，全球贸易完全开放流通欣欣向荣的状态。而没有经过布雷顿森林体系瓦解，也没经历过“广场协议”后日本衰退的30年。最近听付鹏的演讲，讲到我们现在前30年经济常识和未来后30年经济常识，需要截然不同的思考模式，很受启发。用前30年的金融思维常识去思考和投资未来30年的世界，必然是容易受挫的。

2.Web3融入到全球金融市场中，博弈和套利路径大大加强。一个很典型的现象，现在加密货币价格对美国经济数据的公布，极具敏感，这是16，21年罕见的。但也是一把双刃剑，利弊两端都有。

有利的一面：波动率将降低，安全系数将增强，技术套利空间大，全球金融绑定后，可预测性更高，更符合周期规律。

有弊的一面：涨幅预期将下降，随着金融工具的增多，以及参与者资金体量的加大，套利获利丰厚的背景下，单边涨幅将有效烫平，随着专业化选手的进场，散户获利难度加大。

3.民粹主义的崛起，引导投资逻辑的改变

随着全球经济发动机的停滞以及减速，居民平均收入降低，通胀高企，百姓对政府的不满以及不信任。导致各种极端情况的发生，展开的实际可见层面，比如法国的革命，各地区的抗议游行，以及国内的各种极端事件。但在无硝烟不可见层面，金融领域，最为代表的是疫情期间GME(游戏驿站)现象，以及现在我们看到的 #MEME 币盛行，散户和VC互不接盘。这种‘人民’与‘精英’立场的对抗，正在各个方面引导着社会行为，包括投资。

4. AI 后智能时代，人类的力量变得渺小。人类改造自然，人类改变气候，这是人定胜天的宏大口吻，但在当下AI军备竞赛的场景下，人类感受到了恐惧和焦虑，不光是工作替代的因素，还有在新技术范式来临后，对未知的焦虑，如同马车遇到梅赛德斯奔驰内燃机车，如同从电报电话遇到万维网。新鲜事物面前，除了少部分精英带领改变世界之外，绝大多数还是有恐惧之色。这个在舆论对AI的负面新闻可见一斑。

而AI给我们投资领域的局限正在加大。随着AI在编码和获取资讯方面的便捷性，我熟知的几家投资公司，已经大量在用AI去跑策略和量化，并通过AI去获取投研的信息数据捕获。而通过交流后发现，大家的策略在优化时候，会惊人的趋同和相近，这无疑是放大了投资策略的局限性，一旦遇到相同事件因子，会加大市场的波动。AI时代给人带来的信息+思维茧房，不亚于长期刷抖音的危害。因为独立思考的权限已经下放到AI身上。

现在的应对策略：

1.非职业选手，配置 #BTC 依旧是最简单，最正确的投资方案，以定投方式执行，定期定量投资，结合9神指数，安全安稳。

2.职业选手(愚见仅参考)，布局市场强势赛道，以AI,RWA,MEME,SOL生态为主线，结合市场情绪的监控工具，结合链上数据，主做板块轮动，翻倍出本金，以市场情绪为导向，切换套利。市场增量资金不足情况下，游资抱团，是最明智的策略，类似A股打板，假如有媒体社群引导的窗口，成功率更高。比如最近的 #NOT #FLOKİ

总结：随机应变，随市场而动，不能固化思维和路径依赖，至关重要。另外大资金一起抱团，当前也很重要。

02 链上数据

@EmberCN：

自 5/24 以来，押注 ETH 生态的鲸鱼/机构已累计买进了价值 $32.52M 的 ETH 生态相关代币。他在 5/28 以 $3,848 的均价通过链上及币安出售 5,748 ETH ($22.12M) 后，在最近 16 个小时里继续买入了价值 $4.12M 的 ETH 生态代币：11.48 万 LINK ($2.1M)；44.26 万 LDO ($1.01M)；9773 AAVE ($1.01M)。

03 板块解读

据Coinmarketcap数据显示，24小时热度排名前五的币种分别是：BEER、XOR、TURBO、TRUM、NOT。据Coingecko数据显示，在加密市场中，涨幅前五的板块分别是：Masternodes、Solana生态、Moonriver生态、FTX破产实体、Runes。

热点聚焦——10x Research：比特币何时破新高就看通胀

当 2 月 13 日公布 CPI 指数为 3.1% ，低于预期的 3.4% ，即通货膨胀放缓时，比特币现货 ETF 流入资金随即逐步恢复。ETF 资金流入量在 1 月底由负转正，但直到 2 月 13 日 CPI 数据发布前才开始小幅加速。但当 3 月 12 日通货膨胀再次上升至 3.2% 时，比特币 ETF 资金流入旋即停止，因为市场排除了 2-3 次降息的预期。

结果就是比特币价格从 73, 000 美元左右逐渐下跌到 60, 000 美元左右，后受到鸽派人士美联储主席鲍威尔在 3 月 20 日的发言的影响，下跌趋势才终于放缓。他向市场保证，美联储预计 2024 年将降息三次。

4 月 10 日，当 CPI 超出预期的 3.4% 达到 3.5% 时，类似的情况发生了，比特币再次下跌至 60, 000 美元，并在 4 月 30 日香港 ETF 资金流动疲软的情况下价格跌落至 56, 500 美元左右。

故技重施一般， 5 月 1 日的 FOMC 会议上，美联储主席鲍威尔“再次出手”，阻止了比特币的下跌趋势。

5 月 15 日，CPI 报告达到预期的 3.4% （低于上个月的 3.5% ），但符合预期的 3.4% ，比特币随之反弹。更重要的是，比特币现货 ETF 资金流入恢复了。交易者如果了解比特币对 CPI 如何反应的话，那就应该有信心在相对于上个月 CPI 指数的相反方向进行交易操作。

从 3 月 12 日 CPI 上升到 3.2% ，到 5 月 15 日（共计 46 天左右），当 CPI 数据与市场预测的 3.4% 一致时，比特币现货 ETF 购买资金量仅为 10 亿美元；而自 5 月 15 日以来，我们已经看到连续 7 天约 15 亿美元的资金流入。

由于 CPI 数据的下一次发布计划在 6 月 12 日进行，我们预计比特币现货 ETF 流入资金在未来两周可能会保持较强态势，这应该会帮助比特币达到新的历史高点。

当市场预计 5 月 15 日的通货膨胀会再次令人失望地上升时，我们的模型预测了比特币价格的小幅下降。当我们为未来两个月的通货膨胀进行建模时，我们可能会看到通货膨胀在现有水平的徘徊，并且很快就会出现下降趋势。而如果通货膨胀指数达到 3.3% 或更低，比特币价格应该会创下新的历史高点。

这将继续为比特币现货 ETF 投资者配置比特币并支撑比特币价格提供“一定动力”。

根据我们的模型推测，通货膨胀将逐渐不再是一个问题。它不仅会变成一个中等强度的助力因素，而且随着时间进入夏季末，它很可能成为一个强力因素——因为根据模型预测的结果，通货膨胀将会逐步下降。

04 宏观分析

中信证券：逆全球化下比特币独具跨境流动功能

我们认为影响比特币的核心因素主要集中在全球流动性变化、风险偏好以及供需与技术进步等三个方面，并呈现出风险资产的属性。

1. 全球流动性变化：比特币的设计初衷便具有规避纸币币值波动风险的特性，全球流动性拐点相对比特币价格走势具有一定的领先性；

2. 供需与技术进步：有限的数量决定了比特币的稀缺性，需求端ETF发售规模快速上涨，为后续牛市带来稳定的购买力。

3. 风险溢价：行业热点催化、政策监管、地缘政治风险会影响价格走势。其中，地缘政治事件扰动引发对金融市场资金跨境转移支付及强监管的担忧下，比特币表现出阶段性避险功能。除此之外，比特币表现出明显的风险资产属性。

4. 配置价值：中长期资产价格后续走势排序或为比特币＞黄金＞美元

比特币在供需偏紧以及逆全球化等地缘政治趋势下表现或好于黄金，中长期资产价格后续走势排序或为比特币＞黄金＞美元。不过短期内考虑到美欧央行货币政策差异等因素，美元或走强，存在不利于比特币与黄金的因素：

第一，美元指数年中或仍偏强运行，但或难呈现类似2022年大幅升值的行情。在较大的美欧经济基本面条件差与流动性差影响下，叠加大选的扰动，美元指数在二三季度或持续偏强运行。

第二，就黄金和比特币而言，两者行情的相似性体现在两者均面临相似的全球流动性环境和地缘政治冲突带来的风险溢价。

第三，相对黄金，比特币供给减半及需求增长的带动下行情或好于黄金。结合过往历史经验，比特币减半后往往出现持续的牛市行情，比特币ETF发售规模的持续扩大为市场带来更多增量资金。后续仍需关注其他地区对比特币监管的变化对增量资金和风险情绪的影响。

05 研报精选

BeInCrypto：6月可能大涨的5种山寨币

加密货币市场即将进入 2024 年第二季度的最后一个月，投资者再次询问应该关注哪些加密山寨币。

为了回答这个问题，BeInCrypto 编制了一份未来四周内可能出现大幅增长的代币列表。

1. PEPE价格可能继续上涨

在过去的一个月里，PEPE 价格不仅成为表现最好的 meme 币，而且成为表现最好的山寨币。围绕这些 meme 代币的狂热推动 PEPE 在整个月内创下历史新高，并使其成为全球 20 大加密资产之一。

该加密资产的交易价格为 0.00001474 美元，创下了 0.00001725 美元的历史新高。然而，这并没有吓倒投资者，因为他们仍然对上涨持乐观态度。

平均方向指数 (ADX) 是衡量趋势强度的关键工具，也高于 25.0 的阈值。这意味着上升趋势具有相当大的强度，并可能持续下去。

然而，如果出现获利回吐，PEPE价格可能会失去0.00001430美元的支撑，并跌破0.000012000美元。

2. RNDR的人工智能崛起

尽管 Render 的价格在过去一个月一直处于盘整状态，但未来几天可能会出现突破。这是因为人工智能 (AI) 领域已经见证了巨大的增长。

人工智能计算领域的领军企业英伟达的崛起更是火上浇油。今年 5 月，英伟达超越谷歌和亚马逊，成为全球市值第三大公司。目前，该公司的总估值为 2.7 万亿美元，略低于苹果的 2.9 万亿美元。

因此，如果增长持续下去，RNDR 可能会受益于炒作潜力并摆脱 11.4 美元和 10.0 美元之间的盘整。

然而，如果加密货币市场仍然低迷，那么即使外部线索也可能无法引发反弹。这将使 Render 的价格继续横盘整理，甚至跌破 10.0 美元的关键支撑位

3. 国际足球赛季可能使 Chiliz (CHZ) 受益

Chiliz是区块链互动网站 Socios.com 的平台，该网站以其粉丝代币而闻名，其原生代币CHZ正在寻求收益。大多数情况下，这些粉丝代币是以运动队的名义发行的，主要是足球队（或英式足球）。

由于国际足球赛季即将开始，这些球迷代币的流动性可能会增加。即将举行的 24 届欧洲杯和美洲杯将是影响球迷代币交易的关键事件。

反过来，随着网络和资产使用量的增加，CHZ 可能会受益。因此，山寨币可能会突破 0.154 美元，突破 0.167 美元的障碍，并有可能创下 2024 年新高。

由于不确定的市场条件会影响加密货币市场，因此违规失败的可能性也很高。因此，CHZ 可能会跌至 0.138 美元或更低。

4. BONK 跟随青蛙的脚步

BONK 的价格上涨与加密货币中的其他任何东西一样令人惊讶。然而，由于投资者支持 meme 币，继 PEPE 上涨之后，该代币已进入前 50 种加密资产名单。

该山寨币最近收于 0.00004114 美元，创下历史最高收盘价，但远低于 0.00004800 美元的历史最高价。因此，在 BONK 持有者的帮助下，该 meme 币可能会继续上涨并试图创下今年迄今的新高。

如果不这样做，BONK 的价格可能会回到 0.00004000 美元或更低，从而减缓上涨趋势，而不会给投资者造成太大损失。

5. Solana（SOL）——机构最爱

Solana 的价格可能不是从更广泛的市场线索中受益，而是从机构的行动中受益。尽管今年开局缓慢，但就流入量而言，SOL现在是最大的资产。自 2024 年初以来， Solana已超过头把交椅Chainlink，积累了 2900 万美元的流入量。

其中大部分是在过去一个月内筹集的，达到 1900 万美元。由于市场正在复苏，预计 6 月初这一趋势将继续。因此，随着机构继续积累更多 SOL，Solana 的价格也将上涨，有可能收回 200 美元作为支撑底线。

然而，如果未能突破 190 美元（两个月内已两次突破），山寨币可能会回落至 169 美元左右。这将使看涨论点失效，使其在第三季度前保持低迷。